房地产与中国货币政策的囚徒困境

在经过多空双方5个月的激烈交锋之后，中国房地产市场的走势渐趋明朗：除了极个别人坚持认为今年房价仍然会上涨之外，市场对于当下面临的调整基本达成了共识。


这可能是中国房地产市场化以来，房地产市场面临的最危险的时刻，而且，市场冷暖转换之快，远远超乎人们的现象，在去年年底还没有太多迹象预示今年房地产市场将会迎来真正调整，在今年上半年价格和销量的调整就不期而至。目前，无论是官方的统计数字，还是市场上关于一些开发商资金链断裂跑路的消息，都明白无误地告诉我们：中国房地产市场迎来了真正的严峻时刻。

以公认的房价最为坚挺的北京为例。从前5个月新房的成交量同比去年暴跌了42%，二手房的成交量暴跌了57%。前5个月新房的成交差不多平均5500多套，这个成交量甚至低于2008年金融危机时的成交量，也低于房地产严厉调控的2011年。而二手房的成交量近几个月都低于1万套，在二手房的交易量早已经超过新房的情况下，一般认为，低于1万套的交易意味着房地产市场真正陷入了低迷。从价格来看，二手房市场价格出现了明显的松动，溢价空间相对于去年已经大为降低。从全国来看，前4个月，房地产开发投资增长16.4%，创16个月以来新低；住宅新开工面积下降24.5%；住宅销售面积同比下降8.6%，销售额同比下降9.9%。一线房企的业绩惨淡，万科、招商、金地、中海和保利等销售业绩同比持续下滑，降幅均超过10%。一旦市场逆转，稻草都能压倒骆驼，市场对于青岛“姐妹花”跑路，对于百强房企之一的光耀地产的破产极为敏感，对于绿城地产转让股权极为狐疑。

5月18日，国家统计局发布的70个大中城市4月份的房价数据也证明了市场转折点已经到来的事实：从前4个月70个大中城市的房价数据看：新房，1至4月环比上涨城市数分别为62、57、56个、44个；最高涨幅分别为1.2%，0.7%、0.6%、0.4%；同比上涨数虽然都是69个，但最高涨幅分别为20.9%，18.7%、15.5%、13.6%；二手房，1月到4月环比上涨的城市数分别为48、46、42、35个，同比上涨的城市3月份为68个，4月份为67个，涨幅分别为18.4%，15.9%、13.2%、12%。可以说，市场转折的趋势非常明显。更为有意思的是，一些多年来力挺房价上涨，并且在4月份还坚持认为杭州等城市出现的降价只是个别现象，房价依然会上涨，甚至声称房价还会涨十年的人，很快转了口风，开始呼吁救市。

更为致命的是，和以往不同，这次房价的下跌是在没有任何政策打压的情况下，由市场做出的自发反应。其实，对于这种变化，如何认真思考中国房地产和中国宏观经济的基本逻辑，其实很好理解。首先，从过去十多年房价上涨的三大引擎：货币超发、经济快速增长以及巨大的住房需求看，最起码有两大引擎已经趋于熄火：一是货币超发，货币超发盛宴的结束，一方面和中国努力告别货币驱动投资的经济增长模式有关，另一方面和美联储退出之后，全球流动性盛宴宣告结束有关，一季度M2增速十多年来首次低于13%，笔者去年预计的常态性的“钱荒”事实上已经出现；第二，自2012年开始，中国经济事实上已经告别了快速增长，2013年经济增长7.7%，更多的是依靠房地产投资的拉动，经济进入正常增长，包括房地产投资在内的增速不可能超常规增长。今年一季度经济增速7.4%，固定资产投资增速只有16.7%，都意味着，依靠房地产、依靠投资拉动经济的模式已经走到了尽头；第三，从供求逻辑看，中国住房需求最旺盛的阶段已经结束，从总量看，中国城镇人均居住面积事实上已经超过了40平，住房供求已经基本平衡。从2013年房地产表现最好的一年的数字看：房地产开发投资86013亿元，比上年名义增长19.8%，占全年GDP的比重超过15%，而房地产开发企业施工面积66.6亿平，按照2013年房13亿平的销售面积，意味着未来五年，住房供应出现过剩肯定会成为事实。而且，由于人民币单边升值的趋势不再，一旦人民币贬值，本来已经很高的人民币计价的住房会显得“更贵”。

毫无疑问，中国房地产的转折点确实已经到来。对于痛恨高房价的民众而言，这种局面自然值得欢欣。然而，对于认为中国房地产会崩盘，甚至期盼房地产崩盘的观点，笔者却不敢苟同。2008年，历史给了中国人刺破不健康的房地产泡沫的最好机会，我们为了保增长而让不健康的泡沫膨胀至骇人的程度，到了今天，我们不仅无力刺破，更重要的是，一旦刺破，等于对中国经济实施“自杀式袭击”，这种代价无疑是中国无法承受的。中国的经济对房地产已经依赖到何种程度？房地产投资占GDP15%以上，对中国经济增长的贡献在20%以上，土地收入占地方财政70%以上，房地产行业去年12.2万亿元的融资占中国全社会融资额70%以上，这些令人瞠目结舌的数字意味着，中国经济已经完全沦为了房地产经济，房地产一旦出大问题，中国经济必然崩溃，每个人都会成为中国高房价泡沫破灭的殉葬品。

中国目前的宏观经济对于房地产的过度依赖也意味着，房价一旦下跌，中国经济增长的日子也必将到头，为了应对房地产下跌的风险，深层领域的改革和结构调整必然要为应付房地产引发的风险而让路，这是一个大概率事件。在这种情况下，一些人呼吁救市，呼吁下调存款准备金，释放流动性。

对于目前救市的呼声，以及包括杭州市在内的一些地方政府做出的救市的举措，市场反应不一。笔者认为，讨论是否救市其实没有任何意义。如果中国房地产的大幅下滑影响了宏观经济的稳定，甚至可能引发金融系统风险，毫无疑问应该救市。但关键的问题是：第一，救市的触发点应该是什么时候；第二，救市的有效举措是什么？第三，救市对于中国经济的未来可能带来什么负面效应？如果不认真回答这三个问题，一旦房价调整，就贸然出手，除了继续堆积可怕的泡沫之外，只能毁了我们在结构调整方面的极大努力。

首先，就救市的时机而言，笔者不认为现在就应该救市。中国房地产市场目前最大的风险就是我们还没有做好房价下跌的思想准备，将房价的下调视为不正常。在一个正常的市场，房价的下调是常态，目前无论是一二线城市，还是三四线城市房价的下调，都很正常，并未出现大幅度跳水的案例，房地产的预期并未逆转。其次，就救市的手段而言，一些城市试图突破限购令，而杭州悄然出台了“限降令”。笔者认为，在整个房地产市场的供需基本平衡，绝大多数城市的住房供应已经过剩的情况下，取消限购，甚至通过行政手段人为限制房价下跌，不仅挽救不了房地产，而且很可能使一些资金链本来已经很紧张的开发商心生幻想，丧失以价换量的时机，彻底走上绝路；第三，当下中国房地产市场出现全面回调的关键是流动性的紧张。而流动性的紧张，既有我国货币政策自身的调整，同时，也和美国加快退出量宽政策有很大关系。早在去年9月份，笔者在《亚洲金融危机卷土重来》的文章中就判断：“美联储收紧货币，不仅影响中国的出口，不仅导致人民币贬值的压力，更可能给中国房地产泡沫以致命一击。而在中国经济越来越被高房价绑架的情况下，这种外在的冲击无疑是致命的。”美国退出量宽，对于中国房地产的冲击是不言而喻的，未来流动性紧张会成为2014年的常态，这种紧张，不是靠下调存款准备金可以解决的。

目前，中国宏观经济和房地产面临的复杂局面是前所未有的。政策应对稍有不慎，都可能酿下大祸。面对房地产市场的调整以及可能引发的多重效应，特别是地方债务违约的危机和相关企业的倒闭潮，政策层面应该本着底线思维，未雨绸缪。但绝对不可以做的是：不要期待我们可以通过调控流动性而挽救房地产，甚至幻想房地产仍然回到以前单边上涨的局面，这是不可能，也是很危险的。中国的货币政策已经没有太大的调整空间，即使存款准备金下调，整个市场的预期都不会发生大的逆转。对于中国政府而言，未来的宏观政策如何能够立足于长远，立足于结构调整和改革，并不受房地产的影响，这是摆在决策者面前必须攻克的课题。

(中国经营报)