叶檀：全球量化宽松 通胀绝无牛市

　　通胀无牛市，通胀预期同样无牛市。全球通胀阴影挥之不去。

　　美国将实行变相的量化宽松货币政策。北京时间8月10日凌晨，美联储公开市场委员会宣布议息决议，将把联邦基金利率在零至0.25%的历史最低水平至少维持到2013年中期，表明美国央行对经济复苏势头并不乐观。在评级被调降的情况下仍要维持目前的利率，意味着美联储必须实行变相的量化宽松货币政策。之前，看空美国国债的太平洋投资管理公司、美国债券大王格罗斯认为，第三轮量化宽松政策可能以限制两、三年期国债收益率上限的形式推出。这一预言成真。

　　美联储推出QE3的可能性在增加。美联储主席伯南克表示，推出QE3需要满足两个条件：第一是经济停滞；第二是通胀率维持在较低水平。经济停滞已经是事实，二季度至今的数据惨不忍睹，美联储议息决议明确表示，经济下行风险有所增强，与此前的乐观语气已经截然不同。

　　美国通胀率将维持在较低水平是美联储的基本判断。美联储议息决议显示，最近通胀压力有所缓和，原因是能源及部分商品价格已从此前高点回落，更长期通胀预期一直都保持稳定。事实上，不管全球其他经济体通胀压力如何大，美国只要经济紧缩就不会出现恶性通胀，而全球大宗商品尤其是原油等价格因债务危机下挫，帮了美国的大忙。即便通胀率维持在3%以上，美国仍有可能推出第三轮量化宽松货币政策，这就如同在毒药与含毒的镇定剂之间作选择，答案不言而喻。

　　一向严厉抗拒通胀的欧洲央行，被债务危机所迫，也开始实行量化宽松的货币政策。欧洲央行8月7日表示，将积极执行备受争议的买债计划，暗示其将买入西班牙和意大利政府债券，以对抗欧元区债务危机，遏阻金融市场危机蔓延。欧元区救援基金将在10月投入使用，其实质是欧洲央行成为欧债的最后兜底者，与美联储的量化宽松货币政策神似。

　　主要央行扑入量化宽松货币政策的怀抱，包括一向矜持的欧洲央行，这让我们对经济的预期更加悲观。央行没有接受上一个错误的教训，反而以更大的错误来掩盖上一个错误。当市场在宽松的货币政策呵护下缓解阵痛时，一轮更大的危机已经显现。从美元取代日元成为全球主要投资货币的那一刻，全球宏观经济集体迷失，全球主要发达经济体注定会陷入日本式衰退无法自拔。

　　资本与货币市场已经扭曲，全球性的资源错配已经形成。美债处于偿付危机之中，美国的十年期债券收益率居然创下新低8月9日，十年期美国国债收益率大降至2.339%，为2009年1月以来的最低水平。美债已经失去投资价格，失去定价资格，但全球投资品居然还在依靠美债收益率定价，整个市场失去了正确配置资源的能力。此前日本曾在1998年~2001年期间经历过一次债务评级下调。1998年，穆迪取消了日本债务的最高评级；2001年，标普取消了日本的AAA评级。日本国债的收益率却一直较为平稳，十年期国债收益率如今仍在1%左右，债券市场的异常说明全球金融市场的异常，说明滞胀早已发生。

　　有人对于国内的债务风险持过于乐观的态度。认为下半年通胀下行而盈利上升，央行不再推行严厉的紧缩政策，市场将因此迎来拐点。

　　这些前提都不成立。通胀下行了吗？一则传闻显示大众对于通胀的耐受度在提升。6月19日，美国媒体援引消息人士的话称，在美联储主席伯南克的支持下，美联储内部正在就制定准确的通胀目标展开探讨，这一目标很可能是5%。这一可怕的警戒线显示美国基本上放弃了通胀目标。任何传闻都是市场心理的反映，当传闻蔚为大观，说明市场的正常心理已接近崩溃。

　　铁路债的3A评级并不能证明中国不存在债务风险。实际上，从国企、银行改制上市以来，隐性的债务风险在以上市之后全民买单的方式悄悄消化。今年预计上市的金融机构可能因为市场低迷而暂缓，银行补充资本金的方式从“发票”转变为“发票、发债”并行。但证券市场的圈钱功能、加上央行实行较为宽松的货币政策，叠加效果就是资金继续被错配到低效企业。

　　全球通胀，显示全球企业利润无法跑赢成本，企业盈利还将下降，此时谈什么牛市，简直是笑话。技术反弹动能缩小，未来大幅反弹空间不大。

　　用一句话描写现在的货币政策，不撞南墙不回头。