叶檀：中国式债务风险在哪里？

　　为什么金融机构要在股票市场大规模融资，补充资本金，终于揭开谜底，就是为了应付今天的局面。从民间融资市场到政府担保的大型项目，已出现债务危机先兆。金融危机后，全球进入债务危机高发期，这是经济病症的集中爆发。

　　美国本应是债务危机最严重的国家，但经济体质强健、出色的吸纳全球资金与移民的能力以及货币转嫁能力救了美国。接下来是欧元区，欧元区国家并不是都像德国一样强健，在镀金岁月里，他们投资、借钱消费、享受高福利，现在资金狂欢结束了，到了讨价还价的痛苦偿债阶段。反观中国，一切顺利，地方政府不允许负债，绝大多数大企业资产负债表还过得去，不可能出现债务危机。

　　恰恰是不可能出现的情况出现了：从去年开始，我们屡屡听到老板跑路的消息；今年上半年，互保联保风险开始波及银行；目前，与大企业相关的债务链条紧绷——中国的债务风险在市场可以理解的范围之外，存在自我运行逻辑。

　　在金融链条上，宏观经济发生变化，首先表现在民间借贷市场崩溃。据浙江省高院近日发布的《浙江法院民间借贷审判报告》，浙江省民间借贷的收案量与制造链条密切相关，2012年上半年，全省法院共受理民间借贷纠纷案件58037件，涉案标的额283.9亿元，同比分别上升26.98%和129.61%。事实上，去年出现的担保公司倒闭、小贷公司破产等案例，与民间高利贷市场脱不了干系。民间借贷市场进入门槛低，风险控制意识差，资金来源分散，管理依靠人情抬会等传统架构，因此，也成为债务链条上最薄弱的一环。

　　债务危机的第二步是互保联保多米诺骨牌倒塌。当某个行业、某个地区经济出现问题，互保联保从控制风险的铁索连环阵瞬间变成火烧连营，银行抽贷，互保联保圈内的企业如多米诺骨牌一个个倒塌，最终拖累了尚能支撑的大型企业。人民银行杭州中心支行的数据显示，5月份以来，浙江发生信贷风险的企业中，有60%是因为为其他企业担保代偿后出现了资金困难。而浙江省银监局提供的数据则显示出这种互保网络的庞大：目前浙江所有的企业贷款中有40%是企业互保贷款。目前向政府求助的600家民营企业，就陷入烈火之中无法自拔，只能靠政府、央行勒令银行停止抽逃资金，政府给予临时资金，才能渡过难关。有人因此担心，民企融资道德风险将难以控制，面对市场大规模倒闭潮，饮鸩止渴大约还有生机，任其倒闭局面将不堪设想。

　　第三步则是大企业、大项目陷入兑付危机。如去年知名房地产开发商绿城频频传出现金流断裂消息，身处谷底行业的造船、远洋等行业难有起色，今年传出多晶硅龙头企业江西赛维由地方政府兜底还债。表面上，政府信用担保让银行高枕无忧，去年出现偿付危机的城投债不仅顺利过关，还造就了一波债券市场牛市。

　　一旦大型企业出现资不抵债的状况，银行难以袖手，以赛维为例，国开行的15.05亿元抵押贷款和3亿元信用贷款；浦发银行给了15.10亿元信用贷款；建设银行给了5.47亿元抵押贷款和8.76亿元信用贷款，虽然一些是银团贷款，一些由母公司提供担保，但皮之不存，毛将焉附？行业下行阶段，资产价格节节败退，而债务负担节节上升，日本20年前出现过的政府与企业资产负债表衰退现于当下。

　　有个办法可以缓解实体经济的紧缩现象——央行大量放水，放松房地产投资，通过发放基础货币、加长金融杠杆的办法解决眼前危机。但这是剜肉补疮，加大已经高悬于顶的泡沫，让储户与纳税人为债权人买单。

　　放水无济于事，否则日本经济早就跃出泥潭。另外，此前央行货币发放过多，而全球虚拟市场过于庞大，央行再注水也弥补不了泡沫崩溃后的缺口。

　　债务链条紧绷时期，高负债企业融资胃口只会增大不会减少，因此并不奇怪今年上半年股市如此低迷一些公司仍不死心，准备向市场伸手融资。而正常经营的企业将减少融资链、坚壁清野等待春天到来，只有一些并购、服务、消费类企业逆势扩张。

　　把灰尘扫到地毯下面，把表外资产和负债扔到一边，把民间金融剔除出监管视线，并不能让风险减少，反而会让风险在猝不及防的时间，以古怪的方式突然呈现。只有重建风险控制系统，将民间借贷纳入监管，让信用控制代替人情担保，才是正道。