华尔街日报：中国的经济政策真在转向宽松吗？

　　华尔街日报日前撰文认为，押注中国政府可能放宽政策来拯救中国经济和股市的投资者最好还是三思而行。

　　分析师说，最近放出的银行贷款并没有转化成较高的固定资产投资。而与此同时，有关部门并没有真的在放松货币政策。

　　虽然今年一季度中国经济增速呈现三年来的最低水平，但至少强劲的银行贷款规模令人感到宽慰：今年3月新增银行贷款数量超过人民币1万亿元(约合1,590亿美元)，是自2010年1月以来幅度最大的净增长。

　　但对新增贷款流向进行分析解读之后，情况就变得没有那么让人安心了。

　　券商瑞士信贷(Credit Suisse)在一份新研究报告中写道，银行贷款数量增加并未导致固定资产投资激增的情况在中国历史上出现尚属首次。

　　对新增银行贷款做进一步分析就会发现，长期企业贷款的数量出现下降：今年3月这一数字只有人民币1,772亿元，低于今年1至2月的平均水平2,060亿元。

　　新增银行贷款数量可能在增加，但贷款并未流向长期投资项目。

　　相反，新增贷款主要以短期融资券和票据贴现等形式向企业发放，这意味着企业贷款的主要目的是筹措营运资金以及满足其它短期流动性需求。

　　这令新增银行贷款将转化成更多固定资产投资并提高国内生产总值(GDP)增速的假设受到质疑。在中国内地的GDP中，固定资产投资大约占到了三分之二的比重。

　　瑞士信贷表示，需求疲软是造成投资贷款疲弱的主要原因。虽然一些基础设施项目又开始动工建设，但市场对工业和房地产投资的兴趣仍然不大。瑞士信贷说，目前市场对工业投资的兴趣之低可以和10年前朱镕基任总理时那段通货紧缩时期相比。

　　需求疲弱的另一个迹象是外国直接投资(FDI)的下降，FDI已经连续五个月出现下滑。

　　目前对中资银行贷款数量的大多数分析侧重于贷款供给而非需求，银行贷款通常受国家指令的配额驱动。

　　外界普遍认为，中国政府可以凭借自己的意愿以控制贷款数量的形式推出或退出刺激政策，2008年全球金融危机发生后中国政府就是这么做的。当时受政府控制的银行掀起了一波反周期的放贷狂潮。相比之下，西方国家却无法像中国这样操控银行放贷，对于这一事实，他们只能徒叹奈何。

　　然而现在，鉴于经济增速正在放慢，似乎中国也不得不面对这样一种市场现实：在经济不断放缓的大环境下，特别是当出现产能过剩和物价不断下降时，想投资的人，或者是看到投资机会的人会减少。

　　鉴于中国内地房地产市场已连续第五个月出现价格下跌，房地产投资增速出现放缓并不出人意料。杭州金星房地产开发公司最近宣布破产，这让外界看到了本轮房地产价格回调的首个牺牲品。在抵押品价值不断缩水的市场环境下，开发商不愿增加存量房是可以理解的。

　　其他分析师警告说，房地产市场的回调可以有效抵消政府放松政策所产生的效果。券商Jefferies在一份新发表的策略报告中说，如果房地产价格继续回落，有可能导致家庭和金融机构开始囤积资金。或许这可以解释3月份的短期融资额为何大幅增加，因为企业正在未雨绸缪地增加手中的现金余额。

　　使事情更加复杂的是，政府实体和国有企业也因房地产价格回调而面临着很高的风险敞口。

　　Jefferies在其策略报告中更进一步对北京是否真在放松政策提出了质疑，因为迄今为止显示中国政府正在放松政策的行动都“过分小气”。比如说，中国一直没有降息，自2月份以来也再未下调过存款准备金率。

　　Jefferies认为，虽然银行同业拆息小幅下降，但货币供应状况实际是在不断收紧的。比如说，放贷标准已变得“非常”严，目前超过60%的贷款其贷款利率要高于银行基准贷款利率。此外，鉴于生产者价格不断下跌，实际利率事实上是不断上升的。

　　这家券商怀疑，中国政府不愿以更大力度放松政策的真正原因是中国已然十分庞大的债务额。中国贷款余额与国内生产总值(GDP)之比目前已接近115%。

　　或许中国政府意识到，在经历了如此大规模的投资膨胀后，用一段时间对经济进行巩固是不可避免的。

　　还有一种可能是，在决定放松政策的力度时需要考虑政治因素。

　　瑞信暗示说，中国政府的精力目前都在今年10月份进行的十八大上，除非有明确的证据显示中国经济将出现硬着陆，否则政府不大可能对经济进行干预。(原载于华尔街日报中文网 作者Craig Stephen)