A股再度"熊"冠全球 反映中国低质量经济增长

　　三重重压在身A股再度"熊"冠全球

　　9月20日，沪深两市资金大举出逃，上证综指大跌2.08%，报收2024.84点，创2009年2月2日以来最低收盘点位，同时也再度面临2000点考验。一时间，A股疲弱不堪的表现再度和中国的经济增长形成了鲜明的对比。接受《经济参考报》记者采访的专家表示，低质量的经济增长、失衡的供求关系以及制度层面的缺陷是造成这一怪现象的重要原因。

　　全球齐涨A股独跌风险仍未释放

　　WIND统计数据显示，截至9月19日，在全球主要市场当中，美股三大股指道中，琼斯工业指数今年以来累计上涨了11.13%，纳斯达克指数累计上涨了22.17%，标普500指数累计上涨了16.18%；欧洲三大股指中，伦敦富时100指数累计上行了5.67%，巴黎CAC40指数累计上行了11.77%，法兰克福DAX指数则累计上行了25.30%。而截至20日收盘，亚洲主要市场当中，日经225指数今年以来累计上行了7.47%，香港恒生指数则累计上行了11.70%。

　　相比之下，上证综指今年以来则累计下行了7.94%，深证成指则累计下行了8.03%。A股的总市值则从今年年初的22.09万亿元下降至目前的20.96万亿元，缩水超过1万亿元。从全球主要市场今年以来的表现来看，A股市场可谓在全球股市的一片涨声当中表现的尤其"异类"。同股市表现形成鲜明对比的则是，来自国家统计局的数据则显示，尽管增速放缓，中国上半年的GDP增速仍然达到了7.8%，其中一季度增长8.1%，二季度增长7.6%。

　　"很多人都对这个问题不理解，为什么中国的GDP增长远远高于其他几个地区，股市却这么糟糕？"长城证券研究总监向威达对《经济参考报》记者表示，A股今年以来涨幅大幅落后于其他市场，其中一个根本的原因就是经济增长的质量的原因。尽管中国的经济增长速度远远高于美国，但美国的经济增长质量远远高于中国。向威达表示，从以标普500为代表的制造业上市公司的财务指标毛利率、总资产周转率、净利润率、资产负债率以及净资产收益率5大指标来看，标普500所代表的企业目前已经基本回到了金融危机之前的2007年的水平，甚至高于2007年的水平。但对于中国而言，虽然经济增长速度远高于美国，但A股上市公司上述5大财务指标却是在持续回落。

　　向威达表示，企业的盈利能力是股价波动最基本的依据，美国企业的盈利能力强，其股价表现当然要比中国的好。再加上美国最大的问题已经在2008年的金融危机中暴露的比较充分，最艰难的时候正在过去，目前是在走上升的道路；另一方面，欧洲的问题已经到了最糟糕的时候，其股票表现也不可能更糟糕，其股市的风险也已经释放的差不多了，目前正处在见底回升。相比之下，中国的经济增速还在持续回落，金融系统在前些年特别是银行系统狂飙式的信贷扩张所带来的潜在的不良资产的风险还没有开始暴露，因此必然会对未来的资产质量产生不利影响，所以投资者会对这种股票回避。因此，尽管中国的经济增长远远高于其他经济体，银行股的估值无论是从历史上看还是横向比较也都处于最低水平，但就是没人买。

　　WIND统计数据显示，截至目前，两市已有956家上市公司进行了三季报预告。在956家上市公司中，有846家公布了净利润同比增长下限，其中，有457家预计前三季度净利润同比将出现下滑，占比高达54%；另有852家上市公司公布了净利润同比增长上限，其中，有290家预计今年前三季度净利润同比将出现下滑，占比为34%。也就是说，今年前三季度，在最糟糕的情况下，将有近六成的上市公司出现净利润下滑的情况，而即使在最乐观的情况下，也将有超过三成的上市公司盈利情况出现下降。

　　从银行业的情况来看，上市银行的半年报显示，不良贷款余额和不良贷款率双双上升。受经济下滑导致企业流动性紧张、偿债能力下降影响，上市银行不良贷款较年初增加了78.93亿，8家全国股份制商业银行不良新增76.63亿元，占全部新增不良的97%，浦发、平安银行的增幅超过30%。上市银行逾期贷款总额5283.54亿元，较年初增长31.3%，其中中信、浦发、民生、中信、深发展、南京、光大的逾期贷款较年初增长50%以上。新增逾期主要以90天以内的为主，占比达66.3%。逾期贷款的大幅增长意味着银行后续不良将继续上升。

　　西部证券认为，目前经济仍处低谷期，经济增速已经持续放缓10个季度左右"三驾马车"均出现不同程度的放缓，经济增长的核心引擎熄火。虽然年初以来实施相对积极的财政政策和宽松的货币政策，但是由于财政政策实际刺激的力度十分有限，政策放松的效果弱于此前预期，整体内需复苏受到制约。2012年9月20日，汇丰银行和Markit公布9月中国制造业PMI预览值升至47.8，比上月回升0.2，但仍处于低位。华融证券则认为，汇丰PMI预览值仍严重偏低，显著低于历史水平。从分项来看，产出指数进一步萎缩，而产成品库存指数却在扩张，显示需求持续萎靡，企业虽然收缩生产但仍被动增加库存。

　　前8月吸血4000亿两市净减持316亿

　　除了基本面不容乐观外，在股票市场的供给和需求上，尽管A股今年以来的IPO融资额较去年同期大为下降，但大量已经过会正在等待发行的企业、日益拉长的IPO申报名单，仍然是广大投资者心中的一根刺。

　　WIND统计数据显示，2012年以来，按照网上发行日期计算，A股共计进行了145宗IPO，平均发行价格为18.80元/股，平均发行后市盈率则达到了30.30倍，上述145宗IPO计划募集资金631.27亿元，实际募集资金则达到了963.03亿元。相比之下2011年同期，A股共计进行了223宗IPO，计划募集资金993.76亿元，实际募集资金则达到了2135.19亿元。无论从宗数还是募集资金数量来看，A股今年的IPO力度都较去年有了明显的降低。然而，这并不能降低市场的忧虑。

　　WIND统计数据显示，截至目前，剔除2004年过会的中港疏浚股份有限公司、海洋石油富岛股份有限公司后，A股目前已经通过发审会但仍未进行发行的企业仍然有97家之多，其中不乏陕煤股份和中邮速递这样的超级大盘股。根据招股说明书披露的数据，上述97家准上市公司计划募集资金总额为611.39亿元，按照目前A股的超募比例计算，仅这部分过而未发的企业，其募集资金就将达到932.70亿元。除此之外，中国证监会最新披露的首次公开发行在审企业名单还显示，截至9月13日，在审企业数量为639家，其中主板中小板在审企业405家，创业板234家。

　　除了IPO之外，A股的再融资今年以来也呈现出明显升温的局面。WIND统计数据显示。2012年以来，A股共计进行了97宗增发，募集资金2425.80亿元；进行了5宗配股，募资合计107.64亿元。在债券市场部分，148家上市公司共计发行了1539.6亿元的公司债；发行了85亿元的可转债。另外，从增发预案和配股预案来看，截至目前，有335家上市公司发布了增发预案，预计募集资金高达6097.43亿元。而即使是按照证监会公布的数据，今年前8个月A股境内筹资合计也达到了3987.70亿元。

　　然而，与A股市场巨大的融资需求相比，今年以来A股市场的资金整体呈现净流出状态，来自大股东和高管的减持套现也有愈演愈烈之势。WIND统计数据显示，2012年以来的175个交易日当中，呈现资金净流出的达到了136个，占比高达77.7%。175个交易日当中，沪深A股勒紧净流出资金达到了5446亿元，单日净流出资金在100亿元以上的交易日迄今为止就有12个，而净流入在100亿元以上的则一个都没有。

　　>另一方面，伴随着今年以来市场的长期低迷，上市公司大股东和高管的减持套现却从未停止。WIND统计数据显示，2012年以来，两市共计有916家上市公司发生了关键持股人的股权变动，其中，整体为减持方向的达到了573家，增持方向的则为343家，增减持数量比例为1：1.67。从上述股份变动明细来看，WIND统计数据显示，上述公司今年以来共计发生了4567宗股权变动，其中减持方向的达到了2898宗，涉及股票市值482.7亿元；增持方向的则为1669宗，涉及股票市值166.7亿元，两市净减持金额达到了316亿元。

　　WIND统计数据显示，在上述916家上市公司的4567宗股权变动中，有3419家来自于企业高管(含关联人)。在上述3419宗高管股权变动中，减持方向的达到了2029宗，增持方向的则为1390宗。从金额来看，2029宗减持金额总计达到了126.05亿元，1390宗增持的总金额则为29亿元，也就是说，2012年以来916家上市公司的高管净减持金额达到了97.05亿元。而在创业板今年以来的982宗股权变动中，来自高管的就达到了756宗，其中减持方向的达到了605宗，减持金额则达到了22.09亿元，同期增持金额则仅为1.85亿元。

　　更为令人担忧的是，创业板首发原始股东限售股的解禁即将到来。WIND统计数据显示，2012年10月份，创业板将迎来包括晨光生物在内的37家创业板上市公司的首发原股东限售股的解禁，解禁股份总数高达33.8亿股，市值则高达495.55亿元，其解禁股份数量和解禁市值都创下了创业板开板以来最高。除此之外，今年11月份、12月份，创业板还将分别迎来5.22亿股、7.61亿股的首发原股东限售股的解禁，其解禁市值分别高达69.23亿元和104.06亿元。也就是说，今年四季度，伴随着创业板首批上市的28家企业的全流通，创业板将迎来高达46.66亿股、解禁市值高达668.86亿元的解禁洪峰。

　　制度掣肘A股仍临改革攻坚

　　与基本面和资金面所面临的困境相比，A股所面临的制度上的掣肘显得更为深入骨髓，也更加难以改变。"(市场低迷)有超过50%，甚至2/3的原因是证券市场制度安排出了错误。"燕京华侨大学校长、著名经济学家华生此前对《经济参考报》记者表示"制度成分占了主要因素。"中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏也对《经济参考报》记者表示。

　　"从目前的情况来看，证监会本身在和市场的关系上，没有摆正监管和审批的关系，往往认为审批也是监管。"刘纪鹏认为，首先要理顺监管部门和市场的关系，证监会的精力应当更多地放在抓坏人身上，而不是去替股民"选美"。监管部门和市场的关系要正确地摆放，首当其冲要处理好证监会、交易所和中介机构的关系，监管部门要从目前做实质性的判断却又不负任何责任调整到做程序性的、真实性的判断上来。在发审委的问题上，刘纪鹏强调，要监审分离，下放发审、做实保荐、真实供求。

　　业内人士还普遍认为，A股上市公司的法人治理结构和公司股权结构的不完善，以及由此引发的信息披露违规等行为的频频出现，也是投资者对证券市场失去信心的重要原因之一。接受《经济参考报》记者采访的业内人士认为，应当治理A股尤其是创业板市场严重的家族企业"一股独大"现象，加强企业公司治理水平的提升。同时，还应当对于中介机构券商、会计师事务所和律师事务所，切实的加强监管力度。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新则认为，A股市场同国外市场出现如此之大的落差，还与市场投资者结构有关。以美国市场为代表的西方成熟股市，其牛熊交替的运行格局一般表现为"慢牛短熊"，而中国股市则相反地表现为"快牛慢熊"。美国股市就是典型的"机构市"，截至2011年6月30日，美国拥有8000多只公共基金，其净资产高达12.22万亿美元，占美国国内市场股票总市值的73%。相比之下，中国股市则是一个典型的"散户市"。据证监会统计，2011年，在整个A股市场，自然人的交易量占85%以上，而且散户在新股认购中占发行股数的70%左右，在上市首日的交易账户中更是占据99.8%的比例。"散户市"存在的主要原因，正是因为机构投资者力量的薄弱。